Las elecciones y el tipo de cambio. Por Hugo Osorio

Al parecer la elección de consejeros constitucionales parece haber quitado todo el castigo asociado al primer proceso constituyente y la elección presidencial. Pareciera que al mercado le gustó mucho la convención elegida.

Los resultados de la elección de convencionales constituyentes no parecieron generar en los activos locales el movimiento esperado. Destaca particularmente el tipo de cambio que incluso tuvo un alza durante el primer día de transacciones post resultados.

¿Le habrá gustado al mercado la convención elegida?

Para analizar la situación del tipo de cambio es necesario entender un asunto previo: el peso chileno arrastra un castigo político y económico muy grande, herencia del estallido social y las medidas tomadas por la pandemia. Si pudiéramos eliminar estos factores, estimamos que el tipo de cambio habría estado en promedio $120 más abajo el 2020, $236 en promedio el 2021 y $246 en promedio el 2022. Ni siquiera el plebiscito de salida logró disminuir consistentemente el castigo, que se mantuvo especialmente bajo sólo los días en torno a esas elecciones, para volver a subir posteriormente, lo que podría estar explicado por la incertidumbre política derivada de esos resultados.

Sin embargo, en el margen las cosas han cambiado. A partir de enero de 2023 el peso chileno comenzó a recibir un premio respecto a los valores explicados por el cobre y el dólar internacional (DXY). Estimamos que éste sería de poco más de $99 (si consideramos el comportamiento posterior al plebiscito de salida), de los cuales $36 se habrían agregado los días posteriores a las últimas elecciones. Podría sonar extraño esto último considerando que el tipo de cambio cerró la semana pasada en torno a $10 por debajo del cierre previo a las elecciones, pero en ese mismo periodo el dólar internacional subió un 1,7% y el cobre cayó un 4%. Por lo tanto, en lugar de bajar esos $10, debió subir alrededor de $26.

Con todo lo descrito, estimamos que el castigo total que acumula el tipo de cambio ahora es de sólo $142, mínimos desde enero de 2021. Dicho de otra forma, esta elección parece haber quitado todo el castigo asociado al primer proceso constituyente y la elección presidencial, entre otras cosas. Respondiendo la pregunta planteada al inicio, pareciera que al mercado le gustó mucho la convención elegida.

¿Cuánto será el castigo apropiado?

Atribuir castigos políticos a activos financieros no es una ciencia exacta. El mercado no maneja una tabla de valores o una fórmula que permita llegar a un valor preciso, dependerá de cómo evolucionen los eventos políticos involucrados.

Hay dos puntos a los que debemos poner atención: 1) cuán amigable será el texto constitucional con el mercado y 2) qué tan probable es que sea aprobado. Respecto al primer punto podemos tener algo de certezas: la mayoría quedó en manos de un sector que rechaza casi por completo la idea de refundar Chile, quizás por esto se respira un aire de más optimismo. Sin embargo, el segundo punto es especialmente incierto. Aunque hay razones para creer que la derecha actuará con más moderación de lo esperado, no bastará para lograr aprobar el texto. Dependerá de cómo se desarrolle la campaña en el plebiscito de salida de diciembre, la que podría estar especialmente afectada por la posición política del partido que es mayoría en la convención. Por esto, hay una cuota importante de incertidumbre respecto a la aprobación de este texto constitucional que no parece estar reflejado en el castigo que incorpora hoy el peso chileno.

La elección venidera es aún muy incierta y, por lo tanto, no hace sentido jugar una apuesta tan ambiciosa aún (como la que reflejan los $142). La única forma que tenemos para establecer un valor justo es mirando la historia posterior al estallido social, donde creemos que el periodo más representativo de la situación actual es el que representa el primer trimestre del 2021, momentos previos a la primera elección de convencionales constituyentes y en que el castigo promedió $178. En concreto, esto significa que de mantenerse el valor del cobre y del dólar internacional, el tipo de cambio debiera tender a volver a los $820.

Lógicamente esto es muy incierto, de lo único que estamos seguros es que el castigo no debiera ser cero, pues las heridas que dejó el estallido social son profundas y tomarán un tiempo importante en sanar.

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